Lam Research(LRCX): 칩 골드 러시 시대의 곡괭이 판매자

반도체 제조 클린룸 - Lam Research 식각 및 증착 시스템이 칩 설계를 실제 웨이퍼로 바꾸는 환경입니다.

세상의 모든 첨단 반도체 칩은 소수의 회사가 만든 장비를 거칩니다. Lam Research가 그 중 하나입니다. NVIDIA가 프로세서를 설계하고 TSMC가 이를 제조하는 동안 Lam Research는 제조를 가능하게 하는 기계를 구축합니다. 이는 칩 골드러시의 곡괭이 판매자입니다. 어떤 칩 아키텍처가 승리할지에 베팅하지 않고 모든 참가자의 지출에서 이익을 얻습니다.

Lam Research Corporation은 미국의 반도체 산업에 웨이퍼 제조 장비 및 관련 서비스를 공급하는 회사입니다. 1980년 David K. Lam이 설립하고 캘리포니아주 프리몬트에 본사를 두고 있는 이 회사는 칩 제조에서 가장 중요한 두 가지 단계인 에칭과 증착을 전문으로 하고 있습니다. 이러한 공정은 모든 웨이퍼에서 수백 번 반복되며 Lam의 장비는 전 세계적으로 이러한 공정의 대부분을 처리합니다.

회사의 시가총액은 1000억 달러를 초과합니다. 18개국에서 약 17,000명의 직원을 고용하고 있습니다. 2025회계연도에는 184억 달러의 수익을 창출했습니다. 그러나 반도체 업계 외부의 대부분의 투자자들은 이 사실을 들어본 적이 없습니다.

Lam Research가 실제로 하는 일

12인치 실리콘 웨이퍼 - 고급 칩이 제조됨에 따라 기판이 반복적으로 에칭, 증착, 세척 및 검사됩니다.

반도체 제조에는 재료 증착, 패턴화 및 원하지 않는 부분을 에칭하는 반복적인 주기를 통해 실리콘 웨이퍼에 미세한 구조를 구축하는 과정이 포함됩니다. Lam Research는 이 세 가지 핵심 단계 중 두 가지를 주도하고 있습니다.

에칭

에칭은 웨이퍼에서 재료를 선택적으로 제거하여 트랜지스터와 상호 연결을 형성하는 복잡한 패턴을 만드는 프로세스입니다. Lam Research는 플라즈마 식각 장비 분야의 글로벌 리더로 약 45~50%의 시장 점유율을 차지하고 있습니다. Flex, Vantex, Kiyo 및 Syndion을 포함한 제품군은 모든 주요 장치 유형에 걸쳐 도체 식각, 유전체 식각 및 실리콘 관통 식각을 처리합니다.

칩이 더욱 3차원적으로 변하면서(3D NAND 플래시 메모리는 이제 200개 이상의 레이어로 쌓임) 식각 단계는 기하급수적으로 더 복잡해지고 더 가치가 높아집니다. 고종횡비 식각에 대한 Lam의 설치 기반과 프로세스 전문 지식은 각 세대의 기술에 결합되는 구조적 이점을 제공합니다.

침적

증착은 웨이퍼에 얇은 재료 필름을 추가하는 프로세스입니다. Lam Research는 ALTUS, VECTOR 및 SPEED 제품군을 통해 화학 기상 증착(CVD) 및 원자층 증착(ALD) 분야에서 약 30%의 시장 점유율을 보유하고 있습니다. 이러한 도구는 칩의 전기적 구조를 형성하는 전도층, 절연층, 장벽층을 증착합니다.

고급 패키징 및 3D 칩 아키텍처로의 전환으로 인해 웨이퍼당 증착 단계 수가 증가하여 각 기술 노드를 통해 Lam이 다룰 수 있는 시장이 확장되었습니다.

깨끗한

에칭 및 증착 단계 후에는 웨이퍼를 세척하여 잔여물과 입자를 제거해야 합니다. Lam의 EOS 및 SP 시리즈 제품은 이 시장에 서비스를 제공합니다. 식각 및 증착보다 작지만 클린 부문은 반복적인 수익을 제공하고 고객 관계를 강화합니다.

금융 기계

Lam Research의 재무는 높은 마진, 강력한 순환성, 강력한 운영 레버리지를 갖춘 비즈니스를 반영합니다. 회사의 회계연도는 6월말에 끝난다.

FY2024 하락은 메모리 침체를 반영합니다. DRAM 및 NAND 제조업체가 자본 지출을 삭감하면 메모리 고객이 비즈니스의 큰 부분을 차지하기 때문에 Lam의 수익이 감소합니다. 2025 회계연도 회복은 영업 레버리지를 보여줍니다. 고정 비용이 이미 흡수되었으므로 매출은 23.7% 증가하고 순이익은 40% 증가했습니다.

반도체 장비가 구조적 승자인 이유

반도체 장비 산업은 근본적인 비대칭성으로 인해 이익을 얻습니다. 즉, 칩 제조업체는 최종 시장 상황에 관계없이 각 기술 세대마다 장비에 더 많은 비용을 지출해야 합니다. 이는 정서가 아닌 물리학에 의해 주도됩니다.

• 프로세스 복잡성이 증가합니다. 최첨단 로직 칩에는 10년 전 약 400개에서 증가한 1,000개 이상의 프로세스 단계가 필요합니다. 더 많은 단계는 더 많은 장비를 의미합니다.
• 메모리의 3D 크기 조정. NAND 플래시 메모리는 평면에서 200개 이상의 레이어 3D 스택으로 이동했습니다. 각각의 추가 레이어에는 더 많은 식각 및 증착 주기가 필요하므로 Lam에게 직접적인 이점이 됩니다.
• 축소되는 형상. 트랜지스터가 3나노미터 미만으로 줄어들면서 식각 및 증착 장비에 요구되는 정밀도가 높아져 평균 판매 가격이 상승합니다.
• 다중 패터닝. 고급 노드에서는 원하는 패턴을 달성하기 위해 단일 레이어에 여러 식각 패스가 필요할 수 있으므로 장비 수요가 배가될 수 있습니다.
• 고급 포장. 칩렛 아키텍처 및 3D 패키징(예: TSMC의 CoWoS)에는 기존 프런트엔드 처리 이상의 추가 증착 ​​및 식각 단계가 필요합니다.

중국 문제

중국은 Lam Research의 가장 큰 수익원이자 동시에 가장 큰 지정학적 위험입니다. 2025 회계연도에 중국은 Lam 매출의 34%를 차지했는데, 이는 매출 기준으로 단일 국가 중 가장 큰 국가입니다.

미국 정부는 중국에 대한 반도체 장비 판매, 특히 첨단 칩 제조 도구에 대해 점점 더 제한적인 수출 통제를 가하고 있습니다. 2023년 10월에 확대되고 2024년에 더욱 강화된 2022년 10월 규정은 Lam이 특정 라이센스 없이 중국 고객에게 최첨단 식각 및 증착 장비를 판매하는 것을 제한합니다.

그 영향은 단순히 부정적인 것이 아니라 복잡했습니다. 중국 고객은 예상되는 제한에 앞서 덜 제한적인 장비 구매를 가속화하여 수요 견인을 창출했습니다. 또한 제한이 없는 Lam 장비를 사용하는 성숙한 노드 용량(28nm 이상)에 막대한 투자를 했습니다. 순 효과는 영구적인 손실보다는 수익 변동성이었습니다. 그러나 추가 제한의 위험은 여전히 ​​주식의 주요 돌출부입니다.

Lam Research는 진화하는 수출 통제의 전체 영향을 예측할 수 없으며 추가 제한이 결과에 실질적으로 영향을 미칠 수 있다고 밝혔습니다.

메모리 노출: 붐 및 버스트 증폭기

Lam Research는 역사적으로 매출의 50~60%를 메모리 고객(삼성, SK 하이닉스, 마이크론과 같은 DRAM 및 NAND 제조업체)에서 창출했습니다. 이 집중은 뚜렷한 순환성을 생성합니다.

메모리 가격이 높을 때 제조업체는 새로운 용량에 공격적으로 투자하고 Lam의 매출은 급증합니다. 2023년처럼 메모리 가격이 붕괴되면 제조업체는 자본 지출을 삭감하고 Lam의 수익은 급격히 감소합니다. 2024 회계연도 매출이 174억 달러에서 149억 달러로 감소한 것은 거의 전적으로 메모리 지출 삭감에 따른 것입니다.

AI 붐은 이러한 역동성을 변화시켰습니다. AI 가속기용 고대역폭 메모리(HBM)에는 웨이퍼당 더 많은 프로세스 단계를 갖춘 고급 DRAM 제조가 필요합니다. 3D NAND는 계속해서 레이어를 추가하고 있습니다. 두 가지 추세 모두 Lam의 메모리 웨이퍼당 함량을 구조적으로 증가시킵니다. 즉, 균일한 단위 수요라도 장비 지출 증가로 이어진다는 의미입니다.

AI Capex: 2차 수혜자

Lam Research는 AI 인프라 지출의 2차 수혜자입니다. 논리는 간단합니다.

• AI 기업(Microsoft, Google, Meta, Amazon)은 AI 인프라에 수천억 달러를 지출합니다.
• 그 지출은 칩 회사(NVIDIA, AMD, 맞춤형 ASIC 디자이너)에게 흘러갑니다.
• 칩 업체들은 파운드리(TSMC, 삼성, 인텔)에 주문을 한다.
• 파운드리는 Lam Research, Applied Materials, ASML 및 Tokyo Electron에서 웨이퍼 제조 장비를 구입합니다.

Lam은 어떤 AI 모델이 승리할지, 어떤 칩 아키텍처가 우세할지, 어떤 클라우드 제공업체가 점유율을 얻을지 예측할 필요가 없습니다. 이는 반도체 제조 능력에 유입되는 총 자본 지출로부터 이익을 얻습니다. AI 칩에 지출되는 모든 비용에는 결국 웨이퍼 제조 장비가 필요합니다.

AI 순풍은 다음과 같은 이유로 Lam에게 특히 강력합니다.

• 고급 로직 칩(3nm, 2nm)은 기존 노드보다 더 많은 식각 단계가 필요합니다.
• HBM 생산에는 특수한 증착 및 식각 공정이 필요합니다.
• 고급 패키징(CoWoS, 하이브리드 본딩)은 완전히 새로운 장비 레이어를 추가합니다.
• 엄청난 양의 AI 칩 수요로 인해 파운드리 생산 능력이 전례 없는 속도로 확장되고 있습니다.

경쟁 환경

반도체 장비 산업은 과점 산업이다. ASML(리소그래피), Applied Materials(광범위한 포트폴리오), Tokyo Electron(식각, 증착, 코팅/개발자), Lam Research(식각, 증착) 등 4개 회사가 지배하고 있습니다. 각각은 이동하기 매우 어려운 위치를 조각했습니다.

Lam의 주요 경쟁자는 식각, 증착 및 기타 부문에서 경쟁하는 Applied Materials입니다. Tokyo Electron은 식각 및 코팅/개발업체에서 경쟁하고 있습니다. 경쟁은 치열하지만 합리적입니다. 전환 비용이 엄청나기 때문에 시장 점유율은 지난 10년 동안 상대적으로 안정적이었습니다. 반도체 공정을 위한 새로운 장비 공급업체의 자격을 갖추려면 수년이 걸리고 수백만 달러의 비용이 듭니다.

ASML은 극자외선(EUV) 리소그래피 시스템의 유일한 공급업체로서 독특한 위치를 차지하고 있습니다. Lam과 ASML은 경쟁적이기보다는 상호 보완적입니다. EUV 채택이 늘어나면 실제로 식각 복잡성이 증가하고 Lam에게 이점이 됩니다.

설치 기반의 이점

Lam Research는 전 세계 고객 공장에 90,000개 이상의 챔버를 설치했습니다. 이 설치 기반은 예비 부품, 업그레이드 및 서비스 계약을 통해 반복적인 수익을 창출합니다. 고객 지원 관련 수익 부문은 FY2025 총 수익의 약 35%를 차지했습니다.

설치 기반은 플라이휠을 생성합니다.

• 더 많은 챔버가 설치될수록 더 많은 반복적인 서비스 수익을 의미합니다.
• 서비스 관계는 고객 친밀감을 심화시키고 전환 비용을 발생시킵니다.
• 설치 기반에서 축적된 프로세스 지식은 차세대 제품 개발을 알려줍니다.
• 고객은 통합 복잡성을 줄이기 위해 단일 공급업체의 장비로 표준화하는 것을 선호합니다.

이러한 역동성은 Lam의 경쟁적 위치가 시간이 지남에 따라 약화되기보다는 강화된다는 것을 의미합니다.

자본배분

Lam Research는 자사주 매입과 배당을 통해 주주들에게 상당한 자본을 반환합니다. 2025 회계연도에 회사는 34억 달러의 주식을 매입하고 11억 달러의 배당금을 지급했습니다. 회사는 유동성 개선을 위해 2024년 10월 10대 1 주식 분할을 실시했습니다.

자본 배분 철학은 다음을 우선시합니다.

• 기술 리더십 유지를 위한 R&D 투자(연간 약 20억 달러)
• 희석 주식수와 주당 복리 가치를 줄이기 위해 자사주를 매입합니다.
• 2차 수익 메커니즘으로서의 배당금.
• 2025년 6월 기준 현금 64억 달러로 탄탄한 대차대조표를 유지하고 있습니다.

베어 케이스

• 중국 수익절벽. 미국의 추가 수출 제한으로 인해 해당 용량을 다른 곳으로 전환할 수 있는 능력이 제한되어 Lam 수익의 상당 부분이 사라질 수 있습니다.
• 메모리 순환성. 2024회계연도에서 입증된 바와 같이 심각한 메모리 침체로 인해 1년 안에 매출이 20~30% 감소할 수 있습니다.
• 고객 집중. 소수의 고객(TSMC, 삼성, SK 하이닉스, 마이크론, 인텔)이 수익의 대부분을 차지합니다. 단일 주요 고객 관계의 상실은 중대한 일입니다.
• 평가. 25~30배의 향후 수익으로 주가는 지속적으로 성장합니다. 여러 압축과 결합된 순환적 침체는 상당한 하락을 초래할 수 있습니다.
• 신흥 중국 경쟁자. AMEC 및 Naura와 같은 회사는 Lam의 장비에 대한 국내 대안을 개발하고 있으며 시간이 지남에 따라 중국 시장 점유율이 잠식될 가능성이 있습니다.
• 지정학적 분열. 미국 동맹과 중국 동맹 생태계 사이의 반도체 공급망 분기로 인해 Lam의 전체 시장이 줄어들 수 있습니다.

투자자가 주목해야 할 사항

• 웨이퍼 제조 장비(WFE) 지출 예측. 업계 분석가들은 Lam의 수익 궤적을 직접적으로 예측하는 연간 WFE 지출 추정치를 발표합니다.
• 메모리 자본 집약도 추세. 비트당 자본 집약도가 높다는 것은 메모리 용량 단위당 더 많은 장비 지출을 의미합니다. 이는 Lam의 구조적 순풍입니다.
• 중국 수익 비율. 중국 수익이 제한으로 인해 감소하는지 또는 다른 지역으로 대체되는지 모니터링하세요.
• 설치 기반 성장 및 서비스 수익 혼합. 높은 서비스 수익은 주기를 통해 수익 안정성을 제공합니다.
• 고급 패키징 채택률. 칩렛 아키텍처와 3D 패키징의 빠른 채택으로 Lam의 시장이 확대됩니다.
• 수출 통제 정책 개발. 중국에 대한 반도체 장비 판매에 대한 새로운 제한은 Lam의 단기 수익에 직접적인 영향을 미칩니다.